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夏斌 的博客

国务院发展研究中心金融研究所所长

 
 
 

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夏斌  

著名金融学家

国务院参事、央行货币委员会委员、国务院发展研究中心金融研究所所长。 新著有《中国金融战略2020》《十问中国金融未来》《危机中的中国思考》

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人民币国际化要从多国汲取经验教训  

2012-08-14 10:48:27|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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本文选自我的新书《中国金融战略2020

人民币国际化要从多国汲取经验教训 - 夏斌 - 夏斌 的博客

 

美元在战争时期,价格稳定、可与黄金兑换,使其成为全球当时最重要的流动资产。一战时,当欧洲出口到拉美的商品减少后,美国的生产商立即乘虚而入。这些在战争期间建立的营销和分销网络,即使在1918年战争结束后仍难以消除。因此美国获得了长期的贸易顺差。而战争债务和赔款在使欧洲雪上加霜的同时,在1926年至1931年,大约有10亿美元与战争债务相关的资金被转移给了美国。1926年,美国拥有世界黄金供应量的近45%,其中四分之一是自由黄金,即它超过了该国金本位法要求支持的40%。

一战后,除了1923年外,美国一直向海外贷出了大量的美元资金。1927-1928年,美国又向海外借款人发行的新证券达到了高峰。这些债券由美国的投资银行,代表国外政府和公司在本国以美元定值债券形式发行。《布雷顿森林协议》之前,美国向英国提供附有苛刻条件的巨额贷款(一次性给予英国37.5亿美元)。但是,贷款以英国批准该协议为先决条件,也就是要求英国必须承认美国在国际货币金融领域的领导权和美元在世界的霸权地位;并要求英国对美国在贸易上实行无差别待遇,英国应在贷款生效一年后取消英镑区的外汇管制,允许英镑区各国实现英镑与美元的自由兑换。

1947年,通过美元援助希腊、土耳其计划。1948年,通过“马歇尔计划”(从1948年4月到1951年底,美国向欧洲提供了110亿美元以上的援助,1951年以后到1953年,欧洲又接受了26亿美元援助)向西欧输出美元,这一计划迈出了美元成为国际货币的关键一步。1949年,美国为日本制定了经济复兴的“道奇路线”,在“占领地区救济基金”和“占领地区经济复兴基金”的名义下,向日本提供了大量美元贷款和援助,同时迫使日本在经济上对美国开放。此外,美国还凭借关税及贸易总协定和布雷顿森林体系,构筑起以外汇自由化、资本自由化和贸易自由化为主要内容的全球多边经济体制,夯实了美元的国际货币地位。

在上述一系列行动计划中,1944年的布雷顿森林会议是最终确立了美元的国际货币地位。到该体系解体之前,美国经常账户一直持续顺差,通过资本项目逆差输出美元。之后,则是通过经常项目逆差输出美元。可以说,美元的国际地位是在全球金融一体化和私人资本流向新兴市场的反周期运动模式中被扶植起来的。70年代的石油收入盈余流回到新兴市场,在1982年爆发债务危机后回流美国。90年代流向新兴市场国家的私人资本再次出现了强势,1997-1998年的东南亚金融危机又使这些资本回流美国。反周期私人资本流动机制,通过把危机因子输入到外围的发展中国家,支撑了美国不断增长的财政赤字。

在日本,20世纪70年代初期,出口企业为应对日元升值,政府将出口贸易改由日元结算,开始走上日元国际化道路自70年代初国际通货体制由固定汇率制转向浮动汇率制以来,由于日元升值,对外贸易按美元结算就使日本企业产生了汇率风险的问题。特别是船舶和机械设备出口,由于对出口信贷的比重很大,在回收债权中就不可避免地了相当的损失。所以,把出口贸易由美元结算改为日元结算,就成了日元国际化的最初动因。1970-1980年,在日本的出、进口额中,按日元结算的比重分别由0.9%和0.3%,提高到了29.4%和2.4%。但当时日本政府担心对外收支恶化和日元汇率急剧波动可能引起日本经济的动荡,所以对日元国际化持消极态度。。70年代后期,由于日元升值和美元危机的发生,世界各国开始出现了日元需求。其具体表现,一是境外居民日元存款和购买日本债券、股票的数量开始增加,二是由于日本利率低,世界各国对日元外债和日元贷款的利用也开始增加了。1976-1980,在世界各国的外汇储备中,日元的比重由2.0%提高到4.5%。1982年,欧洲金融资本市场的通货构成中,日元占1.6%;在国际债券发行额中,日元债券占5.6%;在各国银行对外资产中,日元资产占3.7%。

面临日元国际化的发展,1978年12月,日本政府提出了“正视日元国际化,使日元和西德马克一起发挥国际通货部分补充机能”的方针,并采取了“大幅度放宽欧洲日元债券发行方面的限制”和“促进日元在太平洋地区流通”等政策措施。与此同时,大藏省根据日本政府的意图,正式发表了“关于日元国际化”的统一见解,提出“所谓日元国际化或国际通货化,就是日元国际性地使用和保有”转引自刘昌黎《论日元国际化》。

1984年,大藏省开始主动推动日元国际化战略,这一时期日元的国际化与美国推动有关。美国出于自身的利益考虑,也极力要求日本实现金融的自由化和日元的国际化,以减轻美元作为世界避风港的压力,扭转美元不断升值的压力。日本在美国的压力下,过快地推进了日元国际化特别是与此相关的金融自由化,为后来导致国内信贷的快速上升和资产市场的泡沫埋下了伏笔。

在80年外汇法修改的基础上,日本政府积极推动日本国内金融的自由化(尤其是利率的市场化与放松对短期金融市场的管制),促进欧洲日元市场的自由化,并在1986年设立了东京离岸市场80年代中期前后,日元美元委员会的谈判中美国强烈要求日元国际化。为此,根据1984年5月发表的《日元美元委员会报告书》,大藏省发表了题为《关于金融自由化、日元国际化的现状和展望》的政策报告,正式拉开了日元国际化战略的序幕。其后,日本政府于1986年12月正式建立了东京离岸市场,1988年1月和12月先后向国外开放了日元CP市场和外汇CP市场,1989年5月向国内开放了中长期欧洲日元贷款,6月对欧洲日元债券和居民的海外存款实行了自由化,积极推进了日元的国际化。    。到了1990年,在日本出口额中,按日元结算的比重上升到37.5%和14.5%,分别比1980年提高了8.1和12.1个百分点;在世界各国的外汇储备中,日元的比重为8.0%,虽然仍大大低于美国的50.6%,也低于德国马克的16.8%,但却已超过了英镑3.0%的1倍以上。1989年4月,在全世界外汇交易中,日元的比重为13.5%,与德国马克持平,仅次于美国的45.0%,高于英镑的7.5%和瑞士法郎的5.0%。但当时日本的企业并没有强烈的动力使用日元结算,加上日元汇率大幅波动,长期严格控制资本项目,限制日元的输出,海外的日元“资产池”不发达,境外投资者持有日元的意愿不高。

在上世纪90年代,日本经济陷入“十年低迷”,日元国际化趋势出现倒退。对外贸易中按日元结算的比重在下降。1993年,日本出口贸易按日元结算的比重虽然提高到了42.8%,但到2000年1月,仅为36.1%,退回到了1980年代中期的水平;在进口方面, 1995年3月,按日元结算的比重虽然提高到了24.3%,但其后又转为下降,2000年1月也只回升到23.5%。1991年以来,日元在世界各国的外汇储备中的比重一直是下降的趋势,1999年末已下降为5.1%,不仅低于1991年末最高的8.5%,而且也低于1985年末的7.3%。银行对外资产中日元资产的比重也出现下降。90年代,日本全国银行的对外贷款中,日元贷款比重一直徘徊在20%左右。2000年9月末,在发达国家银行的对外资产中,日元资产的比重只为8.7%,这不仅低于1985年末最高的14.1%,而且也低于1995年末11.0%。国际债券中日元债的比重也在下降。在全球国际债券余额中,日元债的比重自1995年末达到17.3%以后,一直出现逐年下降的趋势,到2000年末已下降为8.6%,只相当于1995年的一半。

1998年,大藏省再次提出《关于推进日元国际化的政策措施》,实施的措施包括:提高日本经济和日元国际信誉的措施包括重建日本经济,尽快解决金融机构持续增加的巨额的不良债权、消除金融危机的威胁、保持金融系统的稳定,恢复国内外对日本经济和日本金融的信任;确保日元汇率的稳定,不仅需要加强与美国和欧盟的政策协调,而且还需要加强与东亚各国的政策协调。、进一步提高贸易和金融、资本交易中运用日元的比重包括改变按美元结算的贸易惯例;扩大日元外债,增加日元贷款,围绕日元银行票据、日元项目债券和日元借贷债权的流动化,日本增加亚洲日元债的发行,并通过资金援助的方式,增加对亚洲国家的日元贷款。2000年,根据“新宫泽设想”,日本向东亚各国所提供150亿美元资金援助,几乎全是日元贷款;扩大日元资本输出。、进一步创造有利于外国保有和运用日元的政策环境包括改善国债市场的投资环境。以境外居民保有和运用日元资产的重要途径为中心,1999年以来,日本政府已就国债市场的改革开放提出了如下政策措施:第一,改变政府短期证券的发行方式:从1999年4月起,开始实行短期政府证券市场公开招标的发行方式。第二,减免税收:从1999年4月1日起,对符合规定条件的短期贴现国债和短期政府债券的偿还收益,在发行时免征源泉税;从1999年9月1日起,对境外居民和外国法人认购国债的利息收入,凡符合规定条件的,都免征所得税;从2000年1月1日起,在国债利息课税的对象范围中,取消个别登记国债的利息。第三,增加国债商品的种类:从1999年4月起,开始发行1年期的短期贴现国债;从同年9月起,开始发行30年期的附息国债;从2000年2月起,开始发行5年期的附息国债;从同年6月起,开始发行15年期变动附息国债;2001年末又开始发行3年期贴现国债。第四,提高国债交易的透明度:从1999年1月起,废除国债提前偿还的条款;从同年3月起,开始实行国债招标日程和发行额事前公示的制度。第五,提高国债市场的流动性:从2001年3月起,实行国债即时品牌统一的方式。

改革证券交易的结算系统。参照欧美各国的经验,建立股票、公司债、国债等各种有价证券统一结算系统。为境外居民利用日本债券提供方便;提高企业财务的透明度;提高日本银行的服务水平。、推进亚洲金融合作和金融联合的措施包括推进亚洲各国在货币和金融方面的合作。1999年11月,10+3领导人会议就加强货币和金融方面的合作达成了共识;2000年5月,各国财政部部长会议达成了加强各国金融合作的“清迈协议”。消除东亚各国对日元国际化的疑虑。促进亚洲外汇市场的形成和发展,日本继续设法增加亚洲各国货币与日元的交易量,并在交易量不断扩大的基础上探讨开展直接交易的途径。推进东亚各国金融、资本市场的开放。在日本—新加坡自由贸易区、日本—韩国自由贸易区、日本—东盟自由贸易区以及中国—东盟自由贸易区、东亚自由贸易区形成和发展的趋势下,日本以贸易自由化为中心,全面发展与东亚各国的经济合作和经济联合,并借机推动各国放宽规制、促使各国加快实现金融、资本市场的开放和自由化。推动“日元圈”或“亚元圈”的建立。、官民一体,共同推进日元国际化,等等。

但是,至今日元仍没有取得同日本经济相称的地位。回顾分析日元国际化出现停滞和倒退的原因,一般的分析:一是日本经济长期停滞(进一步有关“停滞”的原因不做赘述)。二是受日本贸易结构的影响。首先日本对外贸易呈垂直结构,进口中原料和农产品比重很大,而这些大多数多年来一直都是按美元标价,很难改为按日元结算。其次是日本对东亚贸易日元盈余。由于东亚各国普遍面临日元资金短缺的局面,按日元结算的积极性自然难以提高。三是国内金融自由化落后。四是亚洲各国外汇制度安排的影响。在日本对外贸易中,对亚洲的贸易占有重要的地位。然而,亚洲各国的货币汇率基本上都是钉住美元波动,由于日元对美元汇率的变动,各国货币对日元的汇率呈现出不稳定状态,贸易按日元结算就不可避免面临汇率风险,按日元结算的比重自然也就难以提高。五是东亚经济的联合落后。亚洲没有形成以日本为中心的经济集团或经济圈,亚洲的最终市场在欧美。而且亚洲货币与日元的联系不如与美元那样,日元和亚洲货币间没有形成相应的外汇市场。

在德国,二战后成功进行了币制改革,稳定了通货膨胀,德国经济快速发展。在20世纪60、70年代高速增长的黄金时期,通过资本账户持续逆差输出马克。同时,德国央行始终执行独立的反通胀政策,稳定的经济、稳定的币值和及时的国际收支平衡措施,最终使马克成为国际货币,并曾在欧洲汇率机制和欧元形成中扮演了主导货币的作用。

通过简略回顾美、日、德之间货币国际化的历史,可以进一步印证:一国货币能否国际化,自然取决于体现一国经济实力的若干必要条件,但这并不是充分条件。最终能否完成本币的国际化任务,政府对稳定本币价值和其他经济政策的正确选择及其主动、积极的推动,密不可分。

文章来源:BWCHINESE中文

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